Государственные ценные бумаги

ПОВОЛЖСКАЯ АКАДЕМИЯ ГОСУДАРСТВЕННОЙ СЛУЖБЫ

Кафедра финансов и учета

Реферат по дисциплине «Ценные бумаги и биржевое дело»

на тему « РФ»

Выполнила: студентка 4 курса, 401 группы

специальности 0610

Лукьянова Ю.С.

Проверил:

Саратов 2001

СОДЕРЖАНИЕ

Введение................................................................................................................. 3

Глава 1. Долговые обязательства государства................................................. 5

§1.Выпуск и обращение облигаций местных органов власти........................... 5

§2. Облигации федеральных органов исполнительной власти.......................... 8

§3.Облигации внутренних государственных займов......................................... 9

§4.Купономинальные долговые обязательства российского государства..... 10

§5. Казначейские обязательства........................................................................ 12

Глава 2. Тенденции развития перспективы рынка федеральных, субфедеральных и муниципальных ценных бумаг в России......................................................... 15

Заключение.......................................................................................................... 19

Список использованной литературы............................................................... 22

Рынок ценных бумаг в России существовал с того момента, как натуральное хозяйство уступило место товарно-денежным отношениям. Продажа товаров в кредит и рассрочку породила такое проявление ценных бумаг, как долговая расписка, позже называемая вексель. Векселя скупались и продавались.

С развитием капитализма в России возникла необходимость в привлечении капитала на развитие промышленности, так как одних кредитов было недостаточно, да и не всегда они были выгодны для промышленников, поэтому возникла идея перенять такое проявление рынка ценных бумаг, давно существовавшее на Западе в развитых капиталистических странах, как акционирование, т.е. долевую собственность, это стало одним из возможных источников финансирования промышленных и иных проектов которые не смог бы финансировать Центральный Банк России и правительство.

Понятие Акционерного общества закрытого типа зародилось вместе с понятием коллективной собственности, а точнее собственности нескольких людей. Для создания и функционирования крупного предприятия уже было недостаточно вложений одного человека, на это могли пойти только самые крупные промышленники, остальные же искали себе партнеров для создания дела, создавая предприятие с долевым участием нескольких людей как по затратам, так и при распределении прибыли, при расширении дела никто не мог быть принят в число партнеров без согласия на то остальных членов-участников. В современном понятии это АОЗТ, столь распространенное сейчас в нашей стране.

РЦБ развивался бы и дальше и, возможно, мы имели бы сейчас столь же развитый и цивилизованный рынок, как рынок ценных бумаг развитых капиталистических государств, если бы не столь резкое изменение государственного устройства России после 1917 года, которое круто повернуло ход его развития...

Переход нашей страны к рыночной экономике определил собой начало нового этапа в развитии рынка ценных бумаг. До кризиса 17 августа Государственная политика в отношении рынка ценных бумаг была следующей. Условно все реформы можно разделить на три этапа:

На первом этапе, а он проходил с 1990-1992 год, происходило создание предпосылок для развития фондового рынка: образование фондовых бирж и рынка акций коммерческих банков, товарных и фондовых бирж. Началось формирование законодательной базы российского рынка ценных бумаг .

На втором этапе, это с 1993 – первая половина 1994 года фондовый рынок существовал в форме приватизационных чеков. Это было начало, расцвет и закрытие рынка приватизационных чеков, которые были выпущены государством в большом количестве и выдавались гражданам Российской федерации бесплатно. А люди обменивали приватизационные чеки на акции приватизируемых предприятий или продавали на биржевом и внебиржевом рынке. На отметить что на этом этапе было слабо развита нормативная база по ценным бумагам, что привело к появлению финансовых пирамид.

На третьем этапе, со второй половины 1994 и до сегодняшних дней. Начался складываться новый фондовый рынок, на котором торговля ведется уже акциями существующих российских акционерных обществ. Происходит формирование основной нормативной базы, создаются органы по регулированию рынка ценных бумаг (ФКЦБ), принимаются основополагающие законы («О рынке ценных бумаг», «Об акционерных обществах»).

В международной практике можно обнаружить самые различные виды долговых обязательств государства: облигации, ноты, казначейские векселя, сертификаты, консоли и т.п. Вместе с тем, большинство из них сводимо к понятию "облигации", что соответствует отечественной фондовой традиции. Исключение - золотые сертификаты конца 1993 года и казначейские обязательства СССР, распространявшиеся среди населения на рубеже 90-х годов. Все остальные ценные бумаги государства, выпускающиеся на протяжении последних семидесяти лет - облигации. Поэтому при всем разнообразии названий долговых ценных бумаг различных государств, наша практика ориентируется на анализ облигаций:

- местных органов власти (муниципальных облигаций);

- федеральных органов исполнительной власти и специализированных правительственных учреждений;

- внутренних и внешних государственных займов. учитывая при этом, что из облигации можно легко сконструировать любую другую долговую ценную бумагу. Дадим общую оценку понятия облигация. "Облигация - долгосрочное долговое обязательство. Ценная бумага с фиксированным доходом, по которой эмитент обязуется выплатить держателю фиксированную сумму капитала в определенный момент в будущем или выплачивать проценты по полугодиям либо ежегодно. На протяжении срока действия облигации проценты могут изменяться. Эмитентом выступают государство, муниципалитеты или частные корпорации..."

§1.Выпуск и обращение облигаций местных органов власти

В качестве эмитентов указанных облигаций могут выступать органы власти национально-государственных и административно-территориальных образований Российской Федерации:

- область - республика;

- район - округ;

- город.

При этом возможен выпуск облигационного займа не только от имени, например, от имени республики но и от лица ее министерств и ведомств.

В число рассматриваемы ценных бумаг могут быть также включены облигации, гарантированные местными органами власти в части выполнения долговых обязательств по ним.

Облигации местных органов власти не относятся к составу государственного внутреннего долга и, соответственно, на них не распространяются ограничения и правила, установленные для долговых обязательств правительства.

Рассмотрим классификацию облигаций местных органов власти (их в международной практике называют муниципальными облигациями).

Облигации под общее обязательство о погашении задолженности:

- облигации, выпускаемые без обеспечения, под общее обязательство погасить долг и выплатить проценты. Выполнение обязательств покрывается общей способностью органа власти взимать налоги. Вместе с тем, в условиях выпуска уточняется определение общей налоговой способности. Обычно выпускаются для покупателя общего, переходящего из года в год дефицита местного бюджета.

Облигации под общее обязательство с ограниченным покрытием по налоговой способности:

- облигации, выпускаемые без обеспечения, под общее обязательство погасить долг и выплатить проценты. Выполнение обязательств покрывается не общей способностью властей к взысканию налогов, а конкретным налоговым источником - взиманием налоговых платежей конкретного вида, сборов, пеней и т.д.

Облигации под целевые поступления, к ним относятся целевые облигационные займы на строительство конкретных объектов, доходы от которых будут идти на погашение займа:

- облигации, выполнение обязательств по которым обеспечивается доходами от конкретного проекта (на реализацию направляются средства, аккумулированные посредством облигационного займа). Например, строительство аэропортов (платежи авиакомпаний за использование сооружений), морских портов (арендная плата за пользование терминалами).

Облигации могут выпускаться:

- на строительство, модернизацию, ремонт и т.п. объектов, доходы от которых будут направлены на их погашение;

- на другие цели, но под доходы от объектов, находящихся в муниципальной собственности.

Обычно в условиях выпуска тщательно оговаривается какая часть доходов может быть направлена на погашение обязательств перед держателями облигаций, а какая - на покрытие текущих издержек от эксплуатации объекта, приносящего доходы, его ремонт, модернизацию.

Краткосрочные облигации под ожидаемые налоговые или иные поступления, на покрытие кассовых дефицитов бюджета:

- с целью покрытия кассовых разрывов местные власти выпускают краткосрочные (3-12 месяцев) облигации при следующих вариантах погашения:

а) за счет будущих налогов;

б) за счет зачета налогоплательщикам сумм, вложенных в облигации, при определении размеров налоговых платежей;

в) под ожидаемые в будущем дотации от вышестоящих бюджетов;

г) под поступления доходов от объектов, находящихся в муниципальной собственности;

д) под сочетание на долевых началах указанных источников платежей.

Также как и облигации предприятий, муниципальные облигации могут выпускаться:

- именными и на предъявителя;

- на любые сроки (в том числе сроком на один год);

- без ограничений или с ограничениями по возможности обращения;

- под залог имущества или без совершения залога (залог при выпуске облигаций под доходы от конкретных объектов;

- купонными и бескупонными;

- в качестве серийных (погашение суммы внутри срока займа), так и срочных (с единым сроком погашения: с фондом погашения или без него);

- с фиксированным и колеблющимся процентом;

- отзывные и без права отзыва эмитентом;

- с фондом погашения и без такового;

- с правом обратной продажи и без таковой;

- в качестве зеро-купонов;

- с застрахованными обязательствами перед инвестором и без таковых;

- с субординацией "по старшинству" и "меньшинству" различных выпусков муниципальных облигаций.

Выпуск облигаций местными органами власти

Известны случаи выпуска местных облигационных займов даже в практике СССР. Например, в марте 1929 года такой займ был выпущен московскими властями на нужды школьного, больничного и коммунального строительства. В настоящее время муниципальные займы являются крайне незначительными по объему, что объясняется следующим причинами:

1) неустойчивость налоговой и иной доходной базы, как источника покрытия обязательств по облигационным займам, хроническая дефицитность многих местных бюджетов, финансовое нездоровье регионов;

2) покрытие значительной части местных расходов дотациями из вышестоящих бюджетов (в этих условиях самофинансирование за счет выпуска местных облигационных займов приведет к сокращению бесплатных дотаций "сверху");

3) высокая инфляция, делающая невозможным досрочные инвестиционные проекты, моментально "съедающая" ресурсы, собранные через облигационный займ;

4) нежелание местных властей брать на себя долговые инвестиционные проекты, вместо безвозвратных, платные вместо бесплатных обязательства, отсутствие на местах разработанных стратегий оздоровления региональных бюджетов, низкий уровень квалификации персонала эмитента, незнание технологий выпуска и обращения и т.д.

Определенное количество выпусков муниципальных займов все-таки состоялось (Москва, Санкт-Петербург, Дольний Восток и т.д.). Имеющиеся проекты муниципальных займов концентрируются на Москве и Санкт-Петербурге, затрагивая прежде всего финансирование дефицита бюджета и развитие жилищного строительства. Последние основаны на следующей схеме:

а) эмитент облигации - муниципальный орган власти;

б) облигация дает право на определенное количество жилой площади;

в) за счет аккумулятивных денежных средств осуществляется строительство или реконструкция зданий, что исключает из этой схемы потребность в средствах бюджета;

г) обязательства по облигациям погашаются предоставлением жилой площади;

д) уполномоченный банк осуществляет андерзайденг и брокерскую работу с облигациями, одновременно ведя счет эмитентов и используя накапливаемые на них средства для финансирования строительства;

е) облигационный займ обеспечивается имущественными гарантиями со стороны держателей реальных служебных или жилых помещений, а также финансовыми гарантиями.

§2. Облигации федеральных органов исполнительной власти

В международной практике широко используются подобные ценные бумаги. Эмитентами подобных ценных бумаг могут быть:

а) федеральные органы исполнительной власти;

б) специализированные учреждения находящиеся в федеральной собственности;

в) специализированные учреждения находящиеся в иной, чем федеральная, собственности и пользующиеся финансовой поддержкой правительства в силу выполнения ими социально значимых функций.

Цели эмиссии направлена:

- на выполнение конкретных масштабных проектов, имеющих общественное значение;

- на выполнение национальных программ поддержки определенных групп населения (студентов, ветеранов и т.п.), секторов экономики;

- с целью финансовой поддержки кредитных институтов, ведущих социально важные операции с недвижимостью и землей;

- на привлечение финансовых источников в качестве ресурсной базы кредитных инвесторов, имеющих общегосударственное значение;

- на замещение бюджетных расходов, связанных с реструктурированием терпящих бедствие отраслей, предприятий и кредитных институтов.

Виды облигаций, выпускаемых ведомствами, и подобных им ценных бумаг (нот, векселей):

- кратко-, средне- и долгосрочные, бессрочные;

- гарантированные федеральным правительством, частично или негарантированные;

- застрахованные и незастрахованные специальным правительственным учреждением;

- имеющие или не имеющие обеспечение.

В российской практике долговые ценные бумаги, которые будут гарантированны правительством Российской Федерации, будут входить в состав государственного внутреннего долга РФ, и соответственно на условия их выпуска и обращения будут накладываться ограничения. В остальном - рассматриваемые облигации могут иметь все разновидности условий выпуска и обращения, рассмотренные мной выше. Обычно данные облигации выпускаются как безотзывные (практика США).

Кризис ссудо-сберегательной системы США осуществилась не средствами бесплатного и безвозвратного финансирования, а за счет:

а) кредитов из бюджета;

б) за счет долгосрочного облигационного заимствования средств у публики.

Таким образом, удар по государственному бюджету, по финансовой системе был смягчен во многом за счет средств самой публики.

Что касается российской практики, то облигаций федеральных органов исполнительной власти и специализированных правительственных учреждений на рынке нет. Хотя в выпуске таких ценных бумаг могли бы быть заинтересованы Российский фонд федерального имущества, Российская финансовая корпорация, Внешторгбанк РФ, Российский банк реконструкции и развития, Пенсионный фонд, бывшие министерства и ведомства, действующие под именем "российских акционерных обществ".

Вместе с тем, еще в 30-х годах ведомства активно прибегали к индустриальным облигационным займам. После длительного перерыва в конце 80-х, Внешэкономбанк выпустил на международный рынок несколько параллельно обращающихся облигационных займов в европейских валютах.

§3.Облигации внутренних государственных займов

Основные виды внутренних облигационных займов принятые в международной практике действуют уже значительный период времени. И анализ их деятельности показал их значительное сходство в подходах, в видах выпускаемых долговых обязательств, в финансовых потребностях государств, финансируемых через облигации.

Что же касается российской практики, то подобное распределение федеральных облигационных займов начало складываться лишь в 1994 году. Так, облигационные займы, ориентированные в значительной мере на крупных инвесторов:

- краткосрочные:

а) государственные краткосрочные бескупонные облигации (на 3-6 месяцев, 1 год), выпускаемые с дисконтом, регулярными сериями;

б) золотые сертификаты (на один год), номиналом, равным десяти килограммам золота;

- среднесрочные:

а) внутренний валютный облигационный займ (сроком 1, 3, 6, 10 лет - купонные облигации);

- долгосрочные:

а) внутренний валютный облигационный займ (сроком на 15 лет - купонные облигации);

б) облигации Государственного республиканского займа РСФСР на тридцать лет.

Облигационные займы, ориентированные на мелких частных инвесторов:

- облигации Российского внутреннего выигрышного займа;

- облигации государственного целевого беспроцентного займа;

Разновидности облигаций внутренних государственных займов во многом совпадают с классификацией муниципальных облигаций.

§4.Купономинальные долговые обязательства российского государства

Купонономинальные ценные бумаги в основном, предназначены для инвесторов - юридических лиц, хотя в приобретении части из них может участвовать и население.

Инвесторы могут свободно купить и продать эти облигации через главные территориальные управления Банка России, которые не в праве отказать им в совершении сделок по объявленным Банком России ценам. Последний котирует займ на постоянной основе, объявляя цены покупки-продажи через свои региональные учреждения.

Регистратором сделок, совершаемых инвесторами между собой, а также платежными агентами (выплата процентов, погашение облигаций), также выступает Банк России.

Аукционного первичного размещения среди инвесторов не проводилось, дилерская продажа-скупка проводилась на основе двухсторонних котировок, объявляемых центральным банком, центральный банк является также платежным агентом и регистратором.

Ставка купона по данному облигационному займу равнялась 15%. Фактическая доходность колебалась в 1992 - 1994 г.г. от 70 до 170% (цены покупки-продажи, устанавливаемые Банком России, значительно ниже номинала, например, 45 - 50% от его величины).

Моделью для выпуска этих долговых ценных бумаг послужили казначейские векселя США. Центр, через который осуществляется первичное размещение и вторичный оборот указанных облигаций, - Московская межбанковская биржа.

Московская межбанковская валютная биржа:

а) организованный рынок ГКО при их первичном размещении и вторичном обороте;

б) депозитарий ГКО;

в) регистратор сделок;

г) расчетная система.

Платежным агентом Минфина по операциям с ГКО выступает Банк России, используя при этом депозитарно-расчетную систему валютной биржи. Как принято в международной практике, схема выпуска ГКО рассчитана на погашение более ранних выпусков за счет средств, поступающих от последующих эмиссий этих облигаций. У ГКО нет фиксированной ставки процента, доход по ним выплачивается в виде разницы между номиналом и ценой, по которой инвестор приобрел облигацию.

Необходимо заключить, что рынок ГКО в новейшей истории рынка ценных бумаг в России имеет особое значение. Во-первых, это - первая массовая и ликвидная ценная бумага организованного рынка, созданного за короткие сроки, с использованием американского и шведского опыта, но отечественными силами. Во-вторых, это - рынок, имеющий современную техническую и технологическую базу, адекватную западным фондовым рынкам. В-третьих, это - впервые созданная в России технология двойного непрерывного аукционного, поддерживаемая массовым участием в рынке нескольких десятков банков-дилеров. И, наконец, - это уникальный пример консолидации ресурсов государства (Центральный банк РФ), частного сектора (Московская межбанковская биржа) и усилий первого поколения специалистов фондового рынка. Вместе с тем, несмотря на уникальное техническое и технологическое значение, которое этот проект имеет для развития фондового рынка в России, он в макроэкономическом смысле увеличил давление (в ряду других государственных ценных бумаг) на денежные ресурсы частного сектора.

§5. Казначейские обязательства

Назначение этих ценных бумаг - секъюритизировать задолженность Минфина РФ перед предприятиями по бюджетному финансированию. Идея выпуска в том, чтобы выплачивать эту задолженность не живыми деньгами, а процентными долговыми бумагами, которые в свою очередь могут быть обращены в уплату поставщикам за сырье, материалы, энергию и т.д.

Казначейское обязательство - "это эмитируемая государством ценная бумага или обязательство государства выплатить последнему держателю при соблюдении определенных условий сумму номинала и проценты по ним. Казначейские обязательства предназначены для погашения кредиторской задолженности предприятия или обязательств по уплате налогов в бюджет".

При первичном размещении к номиналу Казначейских Обязательств (КО) Минфин устанавливает процентную ставку. КО передаются только юридическим лицам. Каждое КО имеет определенную серию со следующими параметрами: дата выпуска, номер серии, объем выпуска, дата начала налогового освобождения, дата начала размещения, дата начала погашения, дата окончания погашения, ограничения. Выпускают КО в без документальной форме в виде записи на счетах "депо" в уполномоченном депозитарии (банк-агент МФРФ). Выписка со счета является подтверждением права собственности. Владелец КО может выполнять следующие действия с этими ценными бумагами:

1) Погашение кредиторской задолженности путем перевода КО на счета кредитора. При данной операции необходимо знать вид расчета. В глобальном сертификате оговорены обязательные расчеты, которые могут проходить только по номинальной цене. Все необязательные расчеты могут проходить по договорной цене. При совершении расчетов необходимо знать количество нужных расчетов, которые предусмотрены для данной серии ваших КО. Для осуществления данной операции нужно, чтобы и у кредитора, и у дебитора был открыт счет типа "депо" в банке-депозитарии, который обслуживает данную серию КО. Для такой операции заполняется поручение по определенной форме.

2) Продажа КО юридическим и физическим лицам (резидентам). Операция не имеет ограничений на необходимое количество индоссаментов, цена по этой операции договорная.

3) Залог КО с целью получения кредита, с обязательной регистрацией в банке-депозитарии.

4) Обмен КО на налоговые освобождения в части платежей в федеральный бюджет. Для погашения задолженности перед федеральным бюджетом необходимо знать дату налогового освобождения, которая указана в глобальном сертификате.

5) Погашение КО. Используется формула расчета текущего курса КО, дата погашения также указывается в глобальном сертификате. В данном случае на счета последних держателей КО переводятся суммы, равные номинальной стоимости КО плюс оговоренные при выпуске КО проценты. Если срок обращения истек, а необходимое количество расчетов не набрано, то по заявлению держателя ценной бумаги будет произведенное погашение КО. В бухгалтерском учете имеются особенности отражения операций по КО в зависимости от первичного или вторичного обращения. К первичному обращению относятся операции, не получившие обязательное количество индоссаментов (расчетов), а ко вторичному обращению - получившие обязательное количество расчетов.

Выпуск Казначейских обязательств

КО выпускаются как уже упоминалось выше в без документальной форме в виде записи на счетах в уполномоченном депозитарии. В качестве депозитариев, по соглашению с первыми держателями КО выбираются банки-агенты Минфина России, отобранные в соответствии со сформулированными правительственной комиссией по вопросам кредитной политики критериями и имеющими депозитарий в качестве подразделения банка.

Параметры выпуска определяются в приказе Министерства финансов РФ и фиксируются в глобальном сертификате, депонируемом в уполномоченном депозитарии. Параметрами являются: дата выпуска, и пр. указанные выше.

Уполномоченные депозитарии на основе договора с Минфином России открывают счет-депо первому держателю на весь выпуск, предоставленный глобальным сертификатом, выданным от имени Министерства финансов РФ. Держатели Казначейских обязательств открывают счета-депо в уполномоченных депозитариях на основании собственных заявлений. Движение КО по счетам-депо происходит на основании распорядительных документов в соответствии с Регламентом уполномоченного депозитария. На основании перевода КО со счета на счет держателям Казначейских Обязательств по их требованию выдаются со счетов-депо, подтверждающие право владения тем или иным лицом приобретенного им числа обязательств.

Обращение КО опускается в ограниченной и неограниченной формах. При ограниченной форме обращения Минфин России определяет порядок обращения КО и накладываемые ограничения для владельцев обязательств "...Порядок обращения КО и ограничения по обращению фиксируются в договоре Минфина России с уполномоченным депозитарием. Уполномоченный депозитарий несет ответственность за контроль по целевому использованию КО.

К числу ограничений могут относится: обязательность расчета КО только с целью погашения кредиторской задолженности, ограничение на право передачи КО только юридическим лицам, минимальное число операций с учетом вышеуказанных ограничений, ограничение по срокам учета и обмена на налоговые освобождения."

Депозитарий на основании заключенного с Министерством финансов РФ депозитарного договора контролирует, чтобы по каждому КО было осуществлено оговоренное в депозитарном договоре количество операций по погашению кредиторской задолженности. Только после этого КО свободно обращаются на вторичном рынке.

По желанию владельца КО последние могут быть обменяны на налоговые освобождения. Сроки начала обмена КО на налоговые освобождения фиксируются в глобальном сертификате.

Таким образом, мир государственных ценных бумаг в России чрезвычайно пестр и даже хаотичен. Их выпуск связан как с традиционными потребностями бюджета в покрытии кассовых разрывов и долгосрочного дефицита, так и экзотическими задачами (продажа казной золота на срок, секъюритизация долгов потерпевшего банкротство государственного банка, замещение долговыми ценными бумагами задолженности Минфина перед предприятиями и т.д.).

Единственное, что объединяет эти ценные бумаги - непомерный рост объема выпуска государственных бумаг в сравнении с частным.

Начиная с 1994 г. долговые цен­ные бумаги стали широко исполь­зоваться как альтернативный бан­ковскому кредитованию способ за­имствования финансовых ресурсов, что было вызвано несколькими при­чинами. К ним относятся: рост обязательств региональных и городских администраций по финансированию экономики, социальной сферы, ре­гиональной и местной инфраструкту­ры на фоне сокращения поступле­ний в бюджеты всех уровней; недо­статочность денежной массы отно­сительно потребностей народного хозяйства; удорожание кредитных ресурсов. Доля долговых ценных бу­маг в общем объеме финансирова­ния дефицита региональных бюдже­тов непрерывно увеличивалась с 17,5% в 1994 г. до 50% в 1995— 1996 гг. и в 1997 г. достигла 71,9%.

В 1997 г. (по сравнению с 1996 г.) номинальная стоимость внутренних выпусков облигаций субъектов Рос­сийской Федерации и муниципаль­ных образований возросла почти в 2,5 раза и составила 24,2 трлн руб. (без учета деноминации). Крупней­шими эмитентами выступили наибо­лее развитые в экономическом отно­шении Москва, С.-Петербург, респуб­лики Татарстан и Саха (Якутия), Орен­бургская и Омская области.

Эмиссия проходила в условиях стабильной конъюнктуры россий­ского фондового рынка, достаточно низкой инфляции (около 12% в год),­ роста ВВП на 0,4% и увеличения промышленного производства на 1,9%. В 1997 г. субъекты РФ впер­вые вышли на международный ры­нок заимствований.

Активность региональных органов власти в первой половине 1998 г. также продолжала оста­ваться достаточно высокой, что го­ворит о значительном потенциале роста капитализации рынка.

Существует два основных вариан­та первичного размещения облига­ционных займов: первый — на пуб­личных торгах по типу ГКО/ОФЗ, та­ких выпусков большинство; второй — эксклюзивный, на закрытых тенде­рах или путем так называемой закры­той подписки. В качестве характер­ных примеров можно привести экс­клюзивное размещение облигаций московского областного облигацион­ного займа 1997 г. и волгоградских областных долговых обязательств.

По способам организации обращения ценных бумаг субъектов РФ выделяются три формы функционирования рынка:

· торговля на внебиржевом рынке, организующаяся основными дилерами — бан­ками и другими финансовыми институтами,

· торговля на биржах в регионе-эмитенте;

· торговля на крупнейших биржах страны, что фактически означает выход эмитента на общероссийских фондовый рынок.

На протяжении 1994—1997 гг. нормальный вторичный рынок по основной массе выпущенных зай­мов практически отсутствовал.Лишь незначительное число эмитен­тов, прежде всего Москва и С.-Пе­тербург, предпринимали конкретные действия для формирования вторич­ного рынка своих обязательств.

С начала 1997 г. развитие рынка и концентрация его участников в ос­новном происходили в финансовых центрах России. Это позволило зна­чительно облегчить доступ субъектов РФ и органов местного самоуправле­ния к ресурсам общероссийского фондового рынка и создало условия для более эффективной организации заимствований. Первым эмитентом, разместившим свои бумаги в финан­совом центре России, стала Орен­бургская область. Ее облигации были реализованы на торговых площад­ках С.-Петербурга в апреле 1997 г.

В том же году в Москве были раз­мещены займы Московской облас­ти, Республики Татарстан, начались торги «сельскими» облигациями. В январе — мае 1998 г. процесс кон­центрации рынка продолжился: в торговых биржевых системах Моск­вы и С.-Петербурга обращались цен­ные бумаги восьми субъектов РФ.

Целенаправленное распростра­нение ценных бумаг, ограниченное одним регионом, осуществлялось, как правило, либо для целей финан­сирования конкретных регионально значимых инвестиционных проектов области (мегаполиса), либо с целью защиты инвесторов, функционирую­щих в нем. Обращение только в кон­кретном городе или регионе было свойственно также долговым обяза­тельствам малоизвестных или сла­бых эмитентов. Здесь ключевую роль играли такие объективные при­чины, как низкая инвестиционная привлекательность и неудачно орга­низованное размещение

До августа 1998 г. субфедераль­ные и муниципальные облигации, как правило, своевременно и в полном объеме обслуживались и погашались.

Иначе обстояло дело только с «агрооблигациями». Это на сего­дняшний день наиболее яркий при­мер невыполнения субъектами РФ своих обязательств. Из 17 эмитен­тов, срок выплаты купонного дохо­да и погашения облигаций у кото­рых наступил до 1 июля 1998 г., т.е. последней отчетной даты перед 17 августа 1998 г., полностью рас­считались по своим долгам 8 субъ­ектов РФ, частично — 3, не произ­водили выплат 6 регионов. Доля не выполненных к этому моменту обя­зательств составила 33% от общей суммы, подлежащей к уплате.

Сценарий подобного развития си­туации изначально был заложен в самой концепции «агрооблигации», выпущенных под давлением Минфи­на РФ для реструктуризации задол­женности субъектов Федерации по товарному кредиту 1996 г. Реструк­туризация проводилась без должно­го анализа возможностей регионов погасить облигационные займы за счет собственных источников.

Согласно оценкам торгового агента Минфина РФ по «агрообли-гациям» — АКБ «Международная финансовая компания» по состоя­нию на 1 июля 1998 г. держателями 60—70% от их размещенного объе­ма выступали иностранные инвесторы. Это оказало сильное негатив­ное воздействие на рынок регио­нальных долговых бумаг, затруднив заимствования на внешнем и внут­реннем фондовых рынках для всех российских регионов.

Кризис внес свои коррективы и в дальнейшее развитие этого сег­мента рынка. Характерным для кри­зисного периода стало:

· невыполнение обязательств региона­ми, что превратилось в массовое явление, обесценило их долговые ценные бумаги и лишило эти субъекты РФ возможности осу­ществлять заимствования на внешнем и внутреннем фондовых рынках, по крайней мере, на ближайшее время;

· свертывание программ выпуска долго­вых обязательств многими регионами, концентрация усилий на погашении нахо­дящихся в обращении займов;

· реструктуризация долговых обяза­тельств некоторыми эмитентами;

· возврат к использованию долговых ценных бумаг регионов в качестве средст­ва платежа, иными словами, превраще­ние в денежные суррогаты.

К 15 ноября 1999 г. не урегулиро­ваны или урегулированы лишь в не­значительной мере агрозаймы рес­публик Адыгея, Алтай, Калмыкия, Ставропольского и Алтайского кра­ев, а также Новосибирской, Калужской. Ивановской, Липецкой, Твер­ской, Амурской, Нижегородской, Ке­меровской, Саратовской и Пензен­ской областей. С соблюдением всех условий эмиссии «агрооблигации» погасили только Чувашская Респуб­лика, Красноярский и Хабаровский края, Калининградская и Вологод­ская области.

На сегодняшний день имеется факт неисполнения обязательств по обслуживанию и погашению ев­рооблигаций Нижегородской обла­сти. Администрация области обра­тилась к кредиторам с просьбой ре­структурировать долг.

Вышеприведенные факты позво­ляют говорить о кризисе платеже­способности большинства россий­ских регионов. Конечно, проблемы с управлением долгом и исполнением региональных бюджетов возникли не в один день. Однако объявление дефолта по внутренним долговым обязательствам РФ и резкое снижение ликвидности банковской систе­мы оказали единовременное нега­тивное влияние на кредитоспособ­ность российских регионов и горо­дов. Причин тут несколько:

· отсутствие спроса и резкое падение цен на региональные бумаги сделали практически невозможным рефинансиро­вание имеющегося долга за счет новых заимствований на рынке ценных бумаг;

· банки задерживали или просто не осу­ществляли платежи в региональные и ме­стные бюджеты;

· большая часть или даже вся сумма ре­зервных фондов, предназначенных на об­служивание и погашение долговых обяза­тельств регионов, были размещены в фе­деральные ценные бумаги;

· задержка перечисления трансфертов регионам из федерального бюджета.

Как показала практика, про­цесс погашения целиком зависит от личного участия губернаторов, умения глав региональных администраций договориться с креди­торами и мало связан с дотацион­ным или донорским статусом субъ­ектов Федерации.

В настоящее время лишь не­сколько наиболее сильных регио­нов могут позволить себе продол­жать заимствования на фондовом рынке. Всего с августа 1998 г. по 1 января 2000 г. Министерством финансов зарегистрированы 26 ус­ловий эмиссии долговых ценных бу­маг 10 субъектов РФ и 8 муници­пальных образований.

Наибольшей эмиссионной актив­ностью в 1999 г. выделялся Коми­тет финансов администрации С.-Пе­тербурга, зарегистрировавший за год 8 условий эмиссии ценных бу­маг, его долговые обязательства на сегодняшний день имеют наиболь­шую ликвидность среди ценных бу­маг российских регионов. С.-Петербург является крупнейшим эмитен­том среди российских регионов и муниципалитетов на внутреннем рынке — объем долга в ценных бу­магах на 1 января 2000 г. составил 3 млрд 370 млн руб. За ним